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華西證券股份有限公司崔琰,鄭青青近期對伯特利進行研究并發(fā)布了研究報告《系列點評三十二：業(yè)績穩(wěn)健增長 智能電動齊驅》，本報告對伯特利給出買入評級，當前股價為80.81元。

伯特利(603596)
事件概述
公司發(fā)布2023半年報：2023H1實現(xiàn)營收30.9億元，同比+46.4%；歸母凈利3.6億元，同比+26.8%，扣非歸母凈利3.3億元，同比+51.9%。其中2023Q2實現(xiàn)營收15.9億元，同比+45.1%，環(huán)比+6.4%；歸母凈利1.8億元，同比+28.9%，環(huán)比+6.4%，扣非歸母凈利1.7億元，同比+63.4%，環(huán)比+6.1%。
分析判斷:
營收穩(wěn)健增長新產(chǎn)品貢獻增量
公司2023H1營收達30.9億元，同比+46.4%，其中2023Q2營收15.9億元，同比+45.1%，環(huán)比+6.4%，主要受益于主要客戶和新產(chǎn)品放量貢獻，具體包括：1）智能電控產(chǎn)品：2023H1銷量為151.2萬套，同比+78.2%；2）盤式制動器：2023H1銷量為121.6萬套，同比+30.9%；3）輕量化制動零部件：2023H1銷量為38.0萬套，同比+15.8%，根據(jù)公司半年報，輕量化產(chǎn)品獲得多家國外客戶及多個平臺化項目，我們判斷后續(xù)增速有望加快；4）轉向系統(tǒng)產(chǎn)品銷量為109.4萬套。2023H1扣非歸母凈利3.3億元，同比+51.9%，其中2023Q2扣非歸母凈利1.7億元，同比+63.4%，環(huán)比+6.1%，業(yè)績保持較快增長主要受益于毛利率提升和費用合理管控。
毛利率同環(huán)比提升費用合理管控
公司2023Q2毛利率為22.8%，同比+0.9pct，環(huán)比+1.2pct，我們判斷同環(huán)比提升主要受益于產(chǎn)品結構變化。費用方面，2023Q2研發(fā)費用率、銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為6.3%、1.1%、3.1%、-1.1%，分別同比-2.2pct、-0.1pct、+0.3pct、+0.2pct，環(huán)比+0.1pct、+0.1pct、+0.5pct、-0.9pct，銷售費用和管理費用有所增加主要受萬達并表以及人員擴招導致工資薪酬增加的影響，財務費用下降則受益于匯兌收益。
整合穩(wěn)步推進進擊線控底盤
轉向布局落地，整合穩(wěn)步推進。2022年5月，公司收購萬達45%的股權，成為萬達的第一大股東；萬達董事會由5名董事組成，其中公司有權提名3名董事，瑞智聯(lián)能及萬達零部件有權各提名1名董事。萬達主要生產(chǎn)各類轉向器、轉向管柱系列產(chǎn)品，主要客戶包括德國大眾、上汽通用五菱、奇瑞、吉利等。公司正在穩(wěn)步推進整合，參考2016年以前的財務數(shù)據(jù)，萬達的凈利率在7%-10%，我們認為在公司的整合協(xié)同下，萬達的凈利率有望提升至10%甚至更高水平，并且也已正式啟動了DP-EPS、R-EPS、線控轉向系統(tǒng)的研發(fā)工作。劍指線控底盤，線控制動國產(chǎn)替代加速。本次收購將完善公司在汽車底盤領域的布局，豐富和完善公司在汽車安全系統(tǒng)領域的產(chǎn)品線（制動+轉向），后續(xù)將逐步完善分布式驅動和懸架，最終成為線控底盤供應商，掘金千億市場，劍指全球汽車零部件百強。智能電動驅動線控制動EHB滲透率加速提升，公司基于ESP量產(chǎn)經(jīng)驗，研發(fā)出One-Box產(chǎn)品WCBS（集成式線控制動系統(tǒng)），在性能上優(yōu)于目前主流Two-Box產(chǎn)品，緊抓博世ESP缺芯的窗口期，新項目持續(xù)突破。同時公司緊跟行業(yè)趨勢，啟動開發(fā)具備制動冗余功能線控制動系統(tǒng)WCBS2.0，并開展對電子機械制動（EMB）的預研工作，國產(chǎn)替代加速。
投資建議
公司客戶和產(chǎn)品結構雙升級，短期受益于EPB和線控制動等智能電控業(yè)務滲透率提升，中長期線控底盤有望貢獻顯著增量，考慮到墨西哥工廠逐步量產(chǎn)等，調整盈利預測：預計公司2023-25年營收由90.0/121.5/160.3億元調為80.5/116.0/157.5億元，歸母凈利由10.1/14.3/19.4億元調為9.7/13.0/19.2億元，EPS由2.45/3.48/4.70元調為2.36/3.15/4.65元，對應2023年8月28日77.30元/股收盤價，PE分別為30/22/15倍。考慮到公司未來的成長性及線控制動等新業(yè)務的突破，維持“買入”評級。
風險提示
汽車銷量不及預期；競爭加?。辉牧蟽r格上漲；客戶拓展不及預期；海外拓展不及預期等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，信達證券陸嘉敏研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達96.92%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利9.6億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為33.16。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有18家機構給出評級，買入評級16家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為106.48。

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