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華鑫證券有限責(zé)任公司張涵,羅笛簫近期對晶科能源進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《公司事件點(diǎn)評報告：TOPCon盈利水平堅挺，一體化產(chǎn)能規(guī)模再擴(kuò)張》，本報告對晶科能源給出買入評級，當(dāng)前股價為10.69元。

晶科能源(688223)
事件
晶科能源發(fā)布2023年半年度報告：2023H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入536.24億元，同比增長60.52%；實現(xiàn)歸母凈利潤38.43億元，同比增長324.58%。
2023H1業(yè)績強(qiáng)勢增長
2023H1，公司實現(xiàn)營收536.24億元，同比增長60.52%，實現(xiàn)歸母凈利潤38.43億元，同比增長324.58%；毛利率為15.18%，同比提高4.93pct；凈利率為7.17%，同比提高4.46pct；銷售費(fèi)用率同比提高0.04pct，管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別同比下降0.64/1.75/0.03pct；實現(xiàn)匯兌收益13.20億元；計提資產(chǎn)減值12.46億元（其中庫存減值6.37億元），計提的設(shè)備減值主要為小尺寸產(chǎn)能減值，同時由于Q2硅料價格下行帶動組件價格回落，對庫存計提減值?？傮w來看，公司H1業(yè)績大幅增長主要由于組件出貨放量，N型產(chǎn)品占比提升+溢價堅挺，同時受益于人民幣貶值帶來的匯兌收益增長。
2022Q2，公司實現(xiàn)營收304.72億元，同比增長62.72%，環(huán)比增長31.61%；實現(xiàn)歸母凈利潤21.85億元，同比增長333.52%，環(huán)比增長31.77%；毛利率為16.23%，環(huán)比Q1提高2.44pct；凈利率為7.17%，環(huán)比Q1持平。
出貨行業(yè)領(lǐng)先，上調(diào)全年目標(biāo)，TOPCon盈利堅挺
出貨方面，公司上半年銷售光伏產(chǎn)品33.1GW，其中組件約30.8GW，N型占比在一半以上（約16.4GW）；Q2銷售光伏產(chǎn)品18.6GW，其中組件約17.8GW。公司預(yù)期下半年產(chǎn)業(yè)鏈價格企穩(wěn)、終端需求持續(xù)釋放、新建N型產(chǎn)能順利投產(chǎn)，將全年組件出貨目標(biāo)上修至70~75GW（預(yù)計N型占比將達(dá)6成），其中Q3組件出貨19~21GW，目前公司在手訂單對出貨目標(biāo)的覆蓋度已超80%。
價格方面，公司上半年組件均價約1.67元/W（不含稅），N型產(chǎn)品較P型保持較高溢價。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和TOPCon的堅挺溢價保障了公司的盈利水平。
堅定N型TOPCon路線不動搖，一體化產(chǎn)能再擴(kuò)張
截至2023H1末，公司已投產(chǎn)約55GW的N型TOPCon電池產(chǎn)能，TOPCon電池大規(guī)模量產(chǎn)效率已達(dá)25.5%，良率與PERC電池基本持平，182mm72版型TOPCon組件主流出貨功率已達(dá)575~580W。目前公司P型產(chǎn)能占比相對較小，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)行業(yè)領(lǐng)先，同時公司進(jìn)一步上修2023年末硅片、電池片和組件產(chǎn)能目標(biāo)至85GW、90GW、110GW，其中電池產(chǎn)能中的N型占比預(yù)計將超過75%。
公司與山西轉(zhuǎn)型綜合改革示范區(qū)管理委員會簽訂投資協(xié)議，規(guī)劃建設(shè)年產(chǎn)56GW垂直一體化大基地項目。項目具有區(qū)域輻射廣、港口運(yùn)輸便捷、電力成本低、數(shù)字化增效快、人力成本少、碳足跡溯源明確等優(yōu)勢，分4期，建設(shè)周期約2年，每期建設(shè)拉棒、切片、電池片、組件各14GW。公司已公布定增預(yù)案，擬定增募資不超過97億元用于建設(shè)山西大基地一、二期的各28GW拉棒、組件、切片、電池片項目及補(bǔ)充流動資金或償還銀行借款。
維持高水平出口占比，海外產(chǎn)能同步擴(kuò)張
出貨方面，公司在緊盯中美歐等主要光伏市場的同時，也積極布局東南亞、拉美及中東地區(qū)等新興市場，上半年公司組件產(chǎn)品海外銷售占比超過60%；聚焦美國市場來看，公司Q2對美出貨環(huán)比Q1上升，公司預(yù)計全年美國出貨占比維持在5%~10%，出貨量維持季度環(huán)比提升趨勢。
產(chǎn)能方面，公司預(yù)計至2023年年底在東南亞擁有超12GW的硅片、電池片、組件一體化產(chǎn)能，同時積極關(guān)注包括美國佛羅里達(dá)1GWN型組件在內(nèi)的海外擴(kuò)產(chǎn)機(jī)會。
盈利預(yù)測
預(yù)測公司2023-2025年收入分別為1095.14、1266.14、1553.94億元，EPS分別為0.74、0.95、1.17元（未考慮增發(fā)影響），當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為14.1、11.1、8.9倍，給予“買入”投資評級。
風(fēng)險提示
需求不及預(yù)期風(fēng)險；毛利率下降風(fēng)險；原材料價格上漲風(fēng)險；產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險；海外市場開拓不及預(yù)期風(fēng)險；增發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險；大盤系統(tǒng)性風(fēng)險。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，華創(chuàng)證券盛煒研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)95.08%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利76.44億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為13.98。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有22家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級14家，增持評級8家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為17.27。

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