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中泰證券股份有限公司王芳,楊旭近期對兆易創(chuàng)新進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《Q1營收環(huán)比持平低點(diǎn)已過，持續(xù)關(guān)注復(fù)蘇情況》，本報告對兆易創(chuàng)新給出買入評級，當(dāng)前股價為99.68元。

兆易創(chuàng)新(603986)
大額減值影響22Q4利潤，Q1營收環(huán)比持平，展現(xiàn)強(qiáng)韌性。
1）2022：營收81.3億元，同比-4%，歸母凈利潤20.5億元，同比-12%，扣非19.1億元，同比-14%，毛利率47.7%，同比+1.1pcts，凈利率25.3%，同比-2.2pcts
2）2204：營收13.6億元，同比-38%，環(huán)比-32%，歸母凈利潤-0.4億元，同比-106%，環(huán)比-107%，扣非-0.9億元，同比-114%，環(huán)比-117%，毛利率43.7%，同比-9.3pcts，環(huán)比-2.4pcts，凈利率-2.9%，同比-34.5pcts，環(huán)比-31.3pcts
22年利潤同比下滑，主要是因全年計提存貨減值1.8億元，思立微商譽(yù)減值2.4億元資產(chǎn)減值損失同比增加2.2億元，同時三費(fèi)增加1.73億元。另外財務(wù)費(fèi)用主要因匯兌收益減少2.2億元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流減少13億，主要是預(yù)付供應(yīng)商貨款增加10億元。
3）23Q1：營收13.4億元，同比-40%，環(huán)比-1%；歸母凈利潤1.5億元，同比-78%；扣非1.3億元，同比-80%，毛利率38.3%，同比-11.2pcts，環(huán)比-5.4pcts，凈利率11.2%，同比-19.6pcts，環(huán)比+14.1pcts。
Q1為傳統(tǒng)淡季、延續(xù)需求波軟態(tài)勢，營收同比減少8.9億元，其中存儲收入同比減少4.6億元，MCU收入同比減少3.6億元，傳感器收入同比減少0.5億元。22年庫存21.5億元，23Q1庫存22.2億元，庫存微增，資產(chǎn)減值損失5517萬元，研發(fā)費(fèi)用率+5pcts。
22年存儲和傳感器收入下滑，MCU調(diào)結(jié)構(gòu)、收入正增長。
21年高基數(shù)，疊加22年行業(yè)景氣下行，22年業(yè)績整體仍穩(wěn)健發(fā)展。22年存儲/MCU/傳感器營收占比59%/35%/5%。其中存儲48億元，同比-11%，主要是因消費(fèi)市場疲軟，毛利率40.1%，同比+0.4pct，銷量同比-32%；MCU28億元，同比+15%，MCU下游結(jié)構(gòu)優(yōu)化，來自工業(yè)、網(wǎng)通收入增加彌補(bǔ)消費(fèi)領(lǐng)域收入下滑，毛利率64.9%，同比-1.5pcts，銷量同比-12%；傳感器4億元，同比-20%，毛利率16.4%，同比-7.8pcts，銷量同比-5%。
23年自研DRAM明顯加速，看好DRAM大市場與高彈性。
公司公告，預(yù)計23年與長鑫關(guān)聯(lián)交易金額1.9億美金（13.15億元），其中代銷1億美金（6.92億元），自研0.9億美金（6.23億元），22年與長鑫DRAM實際采購額8.88億元，其中自研2.75億元，代銷6.13億元。2023年自研采購金額較22年全年翻倍，已明顯加速。存儲現(xiàn)貨價格已處磨底狀態(tài)，海外廣商判斷H2需求復(fù)蘇，拐點(diǎn)將至。
1）存儲價格已處歷史低位、現(xiàn)貨價磨底：參考集邦存儲價格數(shù)據(jù)，本輪周期中DRAM芯片中DDR4、DDR3合約價從高點(diǎn)跌幅約60%，現(xiàn)貨價從高點(diǎn)跌幅約70%，復(fù)盤上輪存儲價格反彈，合約價漲幅40%-90%不等，現(xiàn)貨價漲幅80%-170%不等，預(yù)期后續(xù)反彈大，同時現(xiàn)貨價近兩周已出現(xiàn)試探性漲價或止跌情況，判斷處于磨底狀態(tài)。
2）海外廠商01大幅虧損，展望H2復(fù)蘇：海外存儲龍頭三星、海力士、美光近期發(fā)布Q1業(yè)績，海力士、美光、三星半導(dǎo)體部門均處大幅虧損狀態(tài)，創(chuàng)近十年最大虧損，毛利率也處近十年最低水位，旺宏Q1由盈轉(zhuǎn)虧，毛利率達(dá)上輪周期最低值，各家廠商積極采用減少產(chǎn)能利用率等措施降低產(chǎn)出，推動供需情況改善。另外美光展望Q1庫存已達(dá)高點(diǎn)、需求量有望逐季回升，海力士、三星存儲大廠展望H2需求逐步復(fù)蘇。
多產(chǎn)品線發(fā)展工業(yè)和汽車，下游結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。
1）Nor：全球第三、大陸第一，512Kb-2Gb全覆蓋。22年工業(yè)和汽車穩(wěn)步提升，工業(yè)銷量同比持平，車規(guī)收入同增80%，車規(guī)出貨量1億+顆，消費(fèi)市場以中高端客戶為主。
2）NAND：已通過車規(guī)認(rèn)證，被國內(nèi)外多家車企批量采用。
3）DRAM：瞄定利基，已推出DDR4、DDR3L產(chǎn)品，22年工業(yè)較好成長，產(chǎn)品在主流消費(fèi)平臺獲得認(rèn)證，TV等量產(chǎn)使用。利基市場90+億美金，Nor三倍空間，發(fā)展空間廣闊。
4）MCU：大陸32位MCU龍頭。①下游優(yōu)化：22年工業(yè)和網(wǎng)通收入大幅增長，工業(yè)成為第一大營收來源，消費(fèi)市場、汽車前裝良好成長，同時海外營收占比大幅提升。②料號數(shù)量增加：21年報披露已量產(chǎn)35個系列、約400種型號，22年報38個系列、超450中型號，M7推進(jìn)量產(chǎn)，料號增加速度快。③車規(guī)未來可期：首款車規(guī)MCUGD32A503系列22年發(fā)布，用于車身控制等，已與業(yè)界多家領(lǐng)先的Tier1供應(yīng)商和整車廠建立了長期戰(zhàn)略合作關(guān)系，打開70+億美金市場。
5）模擬1C：高性能電源、電機(jī)驅(qū)動、專業(yè)電源管理芯片、鋰電池管理芯片四大類產(chǎn)品，與MCU配合打造生態(tài)，目前處于起步階段。
投資建議：目前行業(yè)仍處于底部區(qū)間，調(diào)整2023/2024/2025年凈利潤為11/19/28億元（此前預(yù)計2023/2024年凈利潤為18/24億元），對應(yīng)PE估值為67/37/26倍。公司是大陸存儲+MCU行業(yè)雙龍頭，在國產(chǎn)化大背景下，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，稀缺性和成長性兼?zhèn)洌S持“買入”評級。
風(fēng)險提示事件：MCU和Nor景氣度可能不及預(yù)期，代工成本上漲公司無法通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整或漲價帶來毛利率承壓的風(fēng)險。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，浙商證券蔣高振研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為78.62%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利18.74億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為37.41。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有18家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級16家，增持評級2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為141.57。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，兆易創(chuàng)新（603986）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力良好，營收成長性較差。財務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財務(wù)指標(biāo)包括：存貨/營收率增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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